新時(shí)代下市場競爭與拓展需求下，DTC 模式優(yōu)勢突出。在激烈的品牌文化與理念的競爭、產(chǎn)品質(zhì)量與設(shè)計(jì)的競爭、營銷方式與思路的競爭中，DTC 更符合消費(fèi)者需求。
　　居民收入增加帶動(dòng)消費(fèi)升級，2010 年我國生活水平在寬裕小康及以上（家庭可支配收入在13.8 萬以上）的城市人口共計(jì)53 萬人，占比8%，2018 年占比提升至49%，入駐購物中心開設(shè)高質(zhì)量大店成品牌市場拓展重點(diǎn)，然高成本的投入使加盟商難以負(fù)擔(dān)，當(dāng)前安踏品牌、森馬、太平鳥等品牌均有超10%以上門店布局于購物中心。

　　 運(yùn)營端：DTC 業(yè)務(wù)模式助力品牌商獲取第一手?jǐn)?shù)據(jù)，品牌運(yùn)作與產(chǎn)品經(jīng)營有的放矢；同時(shí)對終端實(shí)施直接控制帶動(dòng)經(jīng)營效率大幅提升。準(zhǔn)確及時(shí)的終端銷售與消費(fèi)者數(shù)據(jù)使得品牌產(chǎn)品運(yùn)作與營銷有的放矢；對于終端的直接控制有利于統(tǒng)一門店形象，提升消費(fèi)者購物體驗(yàn)，彰顯品牌文化與設(shè)計(jì)理念，并且為全渠道新零售模式的建立提供必要條件。
　　報(bào)表端：DTC 轉(zhuǎn)型帶來品牌商收入、毛利額、經(jīng)營利潤的增厚，凈利率的表現(xiàn)相較于加盟模式的差別因運(yùn)營效率而異。DTC 模式品牌商直接面對終端消費(fèi)者，收入體量得到增厚。加盟模式下由于批發(fā)銷售折扣的存在，毛利率明顯低于直營模式，DTC拓展會(huì)對公司毛利率起到改善作用，根據(jù)最新財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，太平鳥直營/加盟業(yè)務(wù)毛利率相差20PCTs，地素時(shí)尚相差5PCTs 左右。凈利率方面主要取決于運(yùn)營效率，隨直營店鋪銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用的上升短期可能略有下降，長期規(guī)模效應(yīng)突顯，費(fèi)用率預(yù)計(jì)趨于穩(wěn)定，凈利率將隨毛利率同步提升，安踏集團(tuán)旗下FILA 品牌在轉(zhuǎn)直營過程中從虧損轉(zhuǎn)向盈利，營業(yè)利潤率提升到25%左右。
　　以安踏為例，DTC 轉(zhuǎn)型短期或使公司報(bào)表端承壓，長期則有望提升品牌運(yùn)營效率。

　　 安踏DTC 轉(zhuǎn)型短期涉及原屬加盟商的庫存回購與包括門店調(diào)整在內(nèi)的終端運(yùn)營變動(dòng)，因此會(huì)帶來收入的降低和費(fèi)用支出的增加（根據(jù)我們估算，公司將支出15 億來回購庫存，終端運(yùn)營的調(diào)整也會(huì)產(chǎn)生5 億的費(fèi)用，綜合對報(bào)表端有2 億左右的業(yè)績負(fù)面影響），同時(shí)回收的部分門店原先也存在經(jīng)營不善等問題，導(dǎo)致公司凈利率略受影響；長期參考FILA 品牌收入與盈利質(zhì)量的快速提升所帶來的經(jīng)驗(yàn)，我們預(yù)計(jì)安踏品牌營業(yè)利潤率有望提升。
　　在標(biāo)的的選擇上我們認(rèn)為具備強(qiáng)零售管理能力的品牌商、龍頭制造商長期競爭力明顯。推薦【申洲國際、安踏體育、李寧、滔搏】，目前對應(yīng)2021年 PE分別為32/37/46/25倍。推薦運(yùn)營穩(wěn)健、估值水平尚有提升空間的【地素時(shí)尚、比音勒芬】，對應(yīng)2021年P(guān)E 分別為12/15 倍。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新冠疫情影響超預(yù)期，終端消費(fèi)低迷風(fēng)險(xiǎn)，各公司門店擴(kuò)張不及預(yù)期，新業(yè)務(wù)開展不順利等。